金属行业中性评级 铜金行业公司估值接近国际水平

　　□ 国泰君安

　　中国铜库存出现快速下滑，原因一方面是7月份中国的进口继续下滑，另一方面生产经销商针对流通环节的库存进行补充。近期铜价的内外盘比率有所回升，主要得益于美元的反弹，加之7月份中国未缎造铜和铜材进口量依然低迷，二者均对短期铜价形成压力。

　　中国对铝合金加征15%的出口关税，预计国内铝制品的供给会面临进一步增大的局面。

　　7月份国内原铝的产量仍然保持了较高的水平;氧化铝产量也创出月度新高。我们认为在8月之后(奥运因素结束)氧化铝和原铝产量仍将保持高位或继续创新高，原铝供需关系继续向宽松的方向变化;最极端的结果是国内铝价再度低迷，导致个别电解铝企业出现局部亏损的情况。

　　供需面并未支持铅价反弹，LME铅价近期再度下跌。7月份中国铅金属继续保持高位，我们对于铅价将继续下行的看法没有改变。在7月份中国取消不低于99.995%的未锻轧锌的出口退税后，我们认为锌价仍将在底部徘徊。在未来需求没有出现显著提升的前提下，铅锌金属的供需关系的自我修复，最终可能由于高生产成本的企业亏损，出现停减产的情况而实现平衡。

　　7月中国金属镍产量小幅上升，而过去一周里LME镍价有所反弹，但目前国内镍价还低于多数以红土镍矿冶炼取得金属镍的成本。我们认为目前镍价的担心主要来自于未来不锈钢对于金属镍需求转为对于镍铁的需求，因此镍价的趋势并不为我们看好。

　　7月下旬以来锡价出现大幅下跌，这一方面由于美元反弹的压力，另一方面我们推测是由于生产商的库存推向市场导致。值得关注的是中国7月份锡金属产量出现显著下滑(主要原因在于锡业股份(000960)的停减产)，对锡价短期有一定的支撑;但对于中期走势我们认为仍需考察资金的影响和供给面的变化。

　　从短期趋势看，美元仍有波动下行的可能，由此相关的投资资金也对于金价的反弹寄予厚望。但是我们认为美元指数突破前期低点的困难更大，由此黄金反弹的空间其实并不可观;而一旦黄金的投资需求出现下滑，黄金作为投资品会承受更大量的供给释放。因此我们中期对于金价仍报以谨慎的观点。

　　国际金属行业的PE水平大幅回落。从动态的观点看，国内A股市场中铜业公司相对接近国际估值水平，黄金行业公司的估值也与国际的基本一致，但值得担心的的是下半年业绩的下滑。而铅锌、镍的估值水平仍然明显高于国际同类公司。所以我们给予有色金属行业“中性”评级。